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L’agonisante fiction de la dette publique

L’une des premières choses qu’expliquent les néochartalistes, et en particulier moi-même sur ce blog, est que la dette publique est principalement une coquille vide, qui s’explique par le fonctionnement intrinsèque de nos monnaies.
J’écrivais dans mes derniers billets que les cercles officiels commencent à mesurer l’ampleur de leurs erreurs. Le voile se déchire en effet, lentement, avec une accélération sensible depuis la crise. William Mitchell attire notre attention sur un billet de Gavyn Davies sur le site du Financial Times dont voici la traduction. Après avoir remarqué que l'(hyper-)inflation prédite et dont s’alarmait les commentateurs ne s’est jamais matérialisée, il conclut :

L’assouplissement quantitatif a démontré à tous les politiciens qu’il est possible de financer les déficits publics simplement en créant de l’argent, un fait qui était devenu obscurs dans les économies développées lors des précédentes décennies. Le cordon ombilical, jusque-là intact, entre la présence d’un déficit public et l’obligation d’émettre de la dette publique a été détruit dans l’esprit du système politique. Qui sait ce que l’effet à long terme en sera.

Notons que, si le Financial Times croit que « Les macro-économistes sont condamnés à étudier ses effets pendant les décennies à venies. », les néochartalistes sont parfaitement capables de l’expliquer et on pu prédire son échec déjà depuis l’assouplissement quantitatif japonais. Le point clé est que la banque centrale n’a jamais mis de limite à son financement qui est essentiellement passif pour l’économie (qui est elle, la vraie contrainte, par sa solvabilité).

Comme du temps des chartalistes historiques, (Knapp, Keynes, etc.), la réalité travaille au cœur les mythes officiels, et il s’effondreront pour peu que nous sachions mettre les mots dessus, c’est ce que j’ai écris dans mon livre (p. 391) et ce que cet article du Financial Times me pousse à croire encore plus :

Si le néochartalisme parvient à une masse critique déniant au mythe libéral sa légitimité usurpée, alors il s’effondrera.

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Sauvé par le déficit (Martin Wolf)

Voici la traduction française du Monde d’un très bon article de Martin Wolf.

Je vous recommande sa lecture intégrale ; en voici les meilleurs morceaux :

si les États-Unis enregistrent un produit intérieur brut (PIB) plus dynamique que celui des autres pays, le taux de chômage américain a plus que doublé, passant de 4,7 % en juillet 2007 à 10 % en octobre 2009. Depuis, il n’a que légèrement baissé.

Pourtant les États-Unis font mieux que la zone euro, dont l’économie est en berne et où le taux de chômage a atteint 11,1 %, contre 8,2 % outre-Atlantique.

Les économies stagnent alors même que la politique suivie est agressive. Le taux d’intérêt à court terme le plus élevé de ceux fixés par les banques centrales des grandes économies à haut revenu est de 0,75 %, proposé par la Banque centrale européenne (BCE). […]

Aux États-Unis, par exemple, le montant total de la dette privée est passé de 112 % du PIB en 1976 à un pic de 296 % en 2008.

Ce ratio est retombé à 250 % à la fin du premier trimestre 2012, un niveau qui correspond à celui où il était en 2003. […]

Surtout, les secteurs privés enregistrent de vastes excédents de recettes par rapport aux dépenses. Aux États-Unis, la balance financière du secteur privé est passée d’un déficit de 2,4 % du PIB au troisième trimestre 2007 à un excédent de 8,2 % au deuxième trimestre 2009.

Ce basculement massif aurait provoqué une énorme dépression si le gouvernement s’était refusé à creuser des déficits budgétaires compensatoires. C’est ainsi que la dépression a été contenue.

[…]

Il en résulte que ces pays enregistrent soit de vastes excédents des comptes courants, soit de gros déficits budgétaires. L’Allemagne est dans le premier cas. D’autres pays creusent leur déficit budgétaire. Comme il est peu probable que ces grands pays puissent enregistrer simultanément de gros excédents des comptes courants (avec qui le feraient-ils ?), ils doivent donc creuser leur déficit budgétaire lorsque leur secteur privé enregistre d’énormes excédents.

LE DÉSIR DE SE DÉSENDETTER

Ces excédents s’expliquent en partie par le désir de se désendetter, en partie par la réticence à emprunter, en partie par l’incapacité ou la répugnance du secteur financier à prêter. Tout cela représente la douloureuse gueule de bois consécutive à la grande orgie du crédit.

La grande affaire reste le désendettement du secteur privé, tempéré par une politique monétaire souple et compensé par l’endettement des États. La disposition des autorités à mener de front ces deux politiques en dépit des critiques irréfléchies nous a évité de sombrer dans une seconde Grande Dépression. Il paraît extraordinaire que ces gros déficits budgétaires évincent la dépense privée alors que les taux d’intérêt sont si faibles dans les pays qui ont la chance de ne pas se trouver dans la zone euro.

[…]

La conclusion est qu’il faut que les déficits budgétaires, aisément financés dans les pays importants, s’accroissent encore car ils doivent à la fois faciliter le désendettement et soutenir la demande. L’autre façon possible d’accélérer le désendettement serait une cascade de faillites, phénomène également connu sous le nom de dépression. […]

l’incapacité de la zone euro à apporter une réponse efficace à la crise ne peut qu’entretenir le désordre. Ceux qui s’emploient à définir la politique se soucient plus de l’aléa moral de certains que de la panique de tous. Cette attitude rend envisageable une vague de crises souveraines et bancaires culminant dans le rétablissement des contrôles des changes et la désintégration de la zone euro.

Martin Wolf n’est pas néochartaliste. Il ne comprend pas que la dette publique n’emprunte à personne, tout comme les banques, mais au « néant » de manière illimitée auprès de la banque centrale, tout comme les banques qu’elles se choisissent le plus souvent comme intermédiaire. Et il ne comprend pas le caractère endogène du budget public via les stabilisateurs automatiques, donc l’absence totale de nécessité de l’austérité et la capacité du budget à trouver tout seul son équilibre avec le reste de l’économie. Cf Les Bases dont la partie sur le fonctionnement du crédit et celle sur la stabilité des prix et de l’économie.

Le Japon, les États-Unis et le Royaume-Uni continuent à enregistrer de très forts déficits budgétaires pour un temps de paix. Et pourtant, malgré ces énormes déficits, les taux d’intérêt à long terme des obligations gouvernementales nippones, américaines et britanniques sont très faibles, à 0,8 %, 1,5 % et 1,6 % respectivement. […] à condition que les États-Unis ne tombent pas de leur falaise budgétaire avant la fin de l’année, ils devraient enregistrer un modeste redressement emmené par le secteur privé. Une fois ce redressement assez solide, une consolidation budgétaire sérieuse pourra s’amorcer. L’austérité doit suivre un redressement vigoureux, et non le précéder.

L’Europe s’enfonce dans l’euro-dépression sur Marianne2.fr

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Signaux contradictoires

L’actualité envoie des signaux contradictoires.

D’un côté, le dogme du déficit zéro semble ferme chez les instances dirigeantes, et le Parlement européen vient de voter des mesures joignant la mutualisation des dettes à des sanctions supplémentaires en cas de non-respect des critères de Maastricht. Mais c’est peut-être l’inertie trompeuse du processus législatif, car simultanément, il semble y avoir une inflexion significative vers l’indispensable financement de l’économie par déficit public.

Le tout dernier plan de « sauvetage » concernant les banques espagnoles a dévié du cours des précédent :

Q : Quelles seront les conséquences du plan de sauvetage espagnol sur les autres pays en difficulté ?
R : Le plan de sauvetage de l’Espagne va sans doute faire tâche d’huile. L’Irlande demande déjà à se voir accorder rétroactivement le même traitement que l’Espagne, c’est à dire un programme d’aide sans contrepartie d’austérité.

Un changement de cap ? Un repli stratégique ? Difficile à savoir. Mais cet article de l’Expansion fait écho, par exemple, à cet article du Figaro affirmant que la chancelière allemande Angela Merkel elle-même commence à sentir l’abîme dans lequel l’austérité nous précipite tous, et mettrait de l’eau dans son vin en coulisse.

Il est difficile de départager la lame de fond de l’écume, avec si peu de recul. Le gouvernement espagnol a refusé jusqu’à aujourd’hui à parler de plan de sauvetage, et ce plan ne concerne que les banques, même si ces dernières peuvent ensuite prêter aux États-membres de l’euro. Que les instances dirigeantes soient plus laxistes envers les banques qu’envers les États n’est rien moins que très habituel, même si c’est parfaitement illogique. Quant aux « arrières-pensées » distribuées en coulisse par Angela Merkel, elles peuvent n’être qu’une tactique rhétorique usée jusqu’à la corde consistant à affirmer qu’on « compatit, mais qu’il va bien falloir y passer ». Tout prédateur sait calmer sa proie et desserrer ses mâchoires avant de les refermer plus à son aise sur elle. Plus encore, jamais les partisans de l’austérité n’ont voulu et encore moins réussi à pleinement accomplir leur idéal du déficit zéro, même le déficit structurel — celui qui est supposé n’avoir aucune excuse pour ne pas être à l’équilibre — est autorisé à hauteur d’un très symbolique 0,5 % du PIB. Nos dirigeants préfèrent l’interminable supplice à la mort subite.

Mais malgré mon scepticisme patiemment alimenté par l’expérience de ces élites au pouvoir depuis de si nombreuses années, je crois pouvoir déceler lucidement dans ces signaux un présage heureux : il semble bien que le vent tourne, et que nos élites n’auront pas besoin d’une dépression façon années 1930 pour retrouver les leçons qu’on en avait tirées. Espérons.

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Quand Milton Friedman était presque néochartaliste

Le Nobel d’économie 1976 Milton Friedman est surtout connu pour être la figure fondatrice du monétarisme (doctrine par laquelle le libéralisme est revenu au pouvoir monétaire), un libéral acharné, le propagandiste talentueux de Free to Choose, est un féroce adversaire du budget public et de l’inflation, quitte à s’accommoder du chômage. Pourtant, il n’en fut pas toujours ainsi. Dans l’American Economic Review de juin 1948, il publia un article intitulé Une doctrine monétaire et fiscale pour la stabilité économique1 qui est une sorte de consensus autour de la finance fonctionnelle d’Abba Lerner. Florilège (l’emphase et la traduction sont de mon fait) :

Pendant la fin du 19ème siècle et le début du 20ème, les problèmes du jour focalisaient les économistes sur l’allocation des ressources et, dans une moindre mesure, sur la croissance économique, et presque pas sur les fluctuations de court-terme à caractère cyclique. Depuis la Grande Dépression des années 1930, l’attention est inversée. Les économistes tendent dorénavant à se concentrer sur les mouvements cycliques, à agir et parler comme si n’importe quel amélioration, aussi minime soit-elle, pour le contrôle du cycle justifie n’importe quel sacrifice, aussi important soit-il, de l’efficacité à long terme. (…) Une conséquence de cette attitude est que l’attention consacrée à la possibilité de satisfaire aux deux catégories d’objectifs simultanément est inadéquate.

En construisant la doctrine monétaire est fiscale proposée dans cet article, je donne délibérément une considération première pour les objectifs de long-terme. (…)

La proposition extrêmement simple que ces objectifs de long-terme m’amènent à avancer ne contient aucun élément nouveau. Et même, au regard du nombre de propositions qui ont été faites pour altérer l’une ou l’autre des parties de la doctrine monétaire et fiscale actuelle, il est difficile de croire que quelque chose de complètement neuf peut être ajouté. La combinaison qui émerge de ces éléments fait un peu moins cliché ; cependant, aucune revendication d’originalité ne peut être faite pour autant. Comme il n’est peut-être pas surprenant après ce qui vient d’être dit, cette proposition est peut-être quelque chose comme le plus grand dénominateur commun de beaucoup de propositions différentes. (…)

Le montant absolu de dépenses, toutefois, variera selon le cycle automatiquement. Elles tendront à être élevées lorsque le chômage est élevé et faibles lorsque le chômage est faible. (…) La structure de la taxation ne doit pas varier en fonction des fluctuations cycliques, bien que la recette fiscale effective le fasse. (…) Le gouvernement ainsi tiendra deux budgets : le budget stable, dans laquelle tous les chiffres se rapportent au revenu hypothétique, et le budget effectif. Le principe d’équilibrer dépenses et recettes pour un revenu hypothétique donné se substituera au principe d’équilibre des recettes et dépenses effectives.

L’essence de cette quadruple proposition est d’utiliser l’adaptation automatique du budget public au flux de revenu pour compenser, au moins en partie, les changements dans la demande globale et pour changer la création monétaire de manière appropriée. (…)

Par la présente proposition, les dépenses gouvernementales seront financées entièrement soit par les recettes fiscales ou par la création de monnaie, c’est-à-dire, l’émission de titres ne portant pas d’intérêt au public. Le gouvernement n’émettra pas de titres portant intérêt auprès du public (…) Une autre raison parfois donnée pour émettre des titres portant intérêt est qu’en période de chômage il est moins déflationniste d’émettre ces titres que de lever des taxes. C’est vrai. Mais il est encore moins déflationniste d’émettre de la monnaie.

Les déficits et les surplus du budget gouvernemental seraient reflétés au dollar près dans les changements de la quantité de monnaie ; et réciproquement, la quantité de monnaie ne changera qu’en conséquence des déficits et des surplus. Un déficit signifie une augmentation de la quantité de monnaie ; un surplus, une réduction.
Les déficits et les surplus eux-mêmes deviennent des conséquences automatiques du niveau d’activité économique. (…)
La taille et les effets automatiquement produits par les changements du revenu national dépendent évidemment de l’étendue des activités que le gouvernement entreprend, puisque cela déterminera en retour l’ordre de grandeur général du budget public. Toutefois, un élément essentiel de cette proposition est que les activités entreprises par le gouvernement sont déterminées selon des fondements entièrement différents. (…)

Par cette proposition, la quantité globale de monnaie est automatiquement déterminée par les nécessités de la stabilité domestique. Il s’ensuit que des variations de la quantité de monnaie ne peuvent être également utilisées — comme ils le sont dans un étalon-or pleinement opérationnel — pour parvenir à l’équilibre du commerce internationale.  L’accord international qui semble être la contrepartie logique de la doctrine proposée est des taux changes flexibles, librement déterminées sur des marchés de changes étrangers, de préférence entièrement par des transactions privées. (…)

S’il en est ainsi au point de rendre le système raisonnablement efficace, l’amélioration tendra à être cumulative, puisque l’expérience de fluctuations atténuées amènera des habitudes de prédiction de la part tant des hommes d’affaires que des consommateurs qui rendraient rationnels pour eux d’agir de manière à atténuer encore plus les fluctuations. Cet heureux résultat ne surviendra, toutefois, que si le système proposé fonctionne raisonnablement bien sans une telle aide ; aussi, de mon point de vue, cette proposition, et toutes les autres par la même occasion, devraient être jugées avant tout sur leurs effets directs, pas sur leurs effets indirects stimulant une atmosphère psychologique favorable à la stabilité. (…)

La proposition a bien sûr ses dangers. Le contrôle explicite de la quantité de monnaie par le gouvernement et l’explicite création de monnaie pour financer les déficits effectifs du gouvernement peuvent établir une atmosphère favorable à l’action irresponsable des gouvernements et à l’inflation. Le principe d’un budget équilibré pourrait ne pas être suffisamment fort pour contrer ces tendances. Ce danger pourrait bien être plus grand pour cette proposition que pour d’autres, cependant d’une certaine manière il est commun à la plupart des propositions pour mitiger les fluctuations cycliques. Cela ne peut être empêché vraisemblablement qu’en s’engageant dans une direction totalement différente, c’est-à-dire, vers une monnaie entièrement métallique, l’élimination de tout contrôle gouvernemental, et le re-couronnement du principe du budget effectif en équilibre. (…)

Une proposition telle que la présente, qui ne s’occupe pas de la politique immédiate mais de réforme structurelle ne doit pas être précipitée vers le public à moins et jusqu’à ce qu’elle ait résisté au test de la critique professionnelle. C’est dans cet esprit que le présent article est publié.

Ces simples extraits sont éloquents à plusieurs points de vue :

  1. La finance fonctionnelle d’Abba Lerner, qui est un peu le squelette du néochartalisme, était alors si bien ancrée dans la pensée des économistes que Milton Friedman la qualifie non de proposition révolutionnaire, mais de « plus grand dénominateur commun ».
  2. L’erreur qui a consisté pour les libéraux d’avant 1919 à se focaliser sur quelques problèmes intéressants mais limités pendant que le reste devenait hors de contrôle fut répétée par les keynésiens qui absolutisèrent la relance et le plein emploi, avant d’être répétée par les néolibéraux qui ne jurent plus que par la stabilité des prix.
  3. Frapper monnaie n’est nullement un acte absolument catastrophique, et c’est pour des raisons politiques, par procès d’intention contre le gouvernement qu’il préfèrerait le faire fonctionner selon le mythe pré-analytique du budget à l’équilibre. C’est même pour cette raison que Milton Friedman se montre favorable à l’or. Laisser le gouvernement frapper monnaie, imprimer des billets, des « titres ne portant pas intérêts au public », n’est pas une impossibilité technique, mais un tabou libéral et un choix antipolitique.
  4. Bien que Milton Friedman défende une variation du schème d’Abba Lerner, il semble le faire avant tout pour le mettre en doute auprès de ses lecteurs, et j’ai coupé de longues digressions sur les conjectures qu’il enchaîne quant à la fiabilité et la préférabilité de sa proposition. Le final est plus explicite : il désavoue sa proposition à demi-mots et appelle ses confrères à taire la chose jusqu’à ce qu’il soit décidé de son opportunité politique…
  5. Ceux qui ont peur d’avouer le statut d’émetteur de la monnaie intrinsèque au souverain, ont peur de la chose, partant, seront facilement retournés. Si Milton Friedman appelle à ce que la création monétaire ne se fasse que pour le déficit, c’est qu’il veut cacher qu’il n’a pas besoin, logiquement, de taxer pour financer tout le reste. Il suffit de retarder la taxe après la dépense, pour que cette dernière devienne un déficit créateur de monnaie et la taxation une simple destruction. Une fois le verrou du tabou de la planche à billet éliminé, il est évident que la fonction du budget est avant tout celle de stabilisation économique, et indirectement seulement, de financement des dépenses (du déplacement des ressources réelles en faveur de l’État)…
  6. La politique d’austérité prétendant ramener la croissance parce qu’elle ramènerait la confiance est absurde : c’est l’effet intrinsèque qui amorce l’effet psychologique cumulatif, et non l’inverse. C’est la relance qui crée la confiance alimentant cette relance, et non l’hypothétique confiance donnée par l’équilibre du budget public à grand renfort d’austérité s’abattant sur ceux qui doivent retrouver confiance qui leur permettent de participer à la relance.

Abba Lerner avait approfondi la relance keynésienne en l’épurant par le chartalisme de Knapp et en donnant la finance fonctionnelle (le simple circuit monétaire dans la théorie néochartaliste). Après, le néochartalisme s’est constitué en enrichissant la finance fonctionnelle de la notion de stock-tampon, en l’appliquant au problème du chômage, et sous la forme de cette idée géniale : assurer la stabilité des prix par le plein emploi grâce à l’Employeur en Dernier Ressort.

PS : Après avoir lu ces premiers écrits de Friedman recommandant la planche à billet nécessaire pour financer les déficits eux-mêmes nécessaires à la stabilité économique, ce passage beaucoup plus tardif semble très hypocrite, pour ne pas dire une mystification malveillante bien qu’essayant peut-être de ne pas éliminer le nécessaire déficit public :

La loi telle qu’initialement proposée se consacrait entièrement à limiter la dépense gouvernementale. Elle ne requérait pas un budget équilibré. C’était notre point de vue que le plus important était de couper dans les dépenses gouvernementales, quelle que soit le financement de celles-ci. Un prétendu déficit n’es qu’une forme déguisée et cachée de taxation, et par la-même une mauvaise forme de taxation. Le réel fardeau sur le public est que le gouvernement dépense (et ordonne à d’autres de dépenser), pas qu’une partie de ses dépenses soit financée par des taxes ostentatoires. Comme je l’ai répété de nombreuses fois, je préférerais un gouvernement dépensant 1 000 milliards de dollars avec un déficit de 500 milliards qu’un gouvernement dépensant 2 000 milliards de dollars sans déficit.

Friedman Milton, Two Lucky People, The University of Chicago Press, Chicago, 1998, xii + 660 p., p. 354-355


Note :
(1) Milton Friedman, A Monetary and Fiscal Framework for Economic Stability in The American Economic Review, juin 1948, vol. 38, n° 3

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