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Le vent salubre de la controverse

Superbe article d’Evans-Pritchard au Telegraph, dont le site Les crises d’Olivier Berruyer donne une traduction française. Même si beaucoup de confusion règne, on peut constater qu’à force de tâtonner dans l’obscurité et de s’énerver contre l’impuissance ambiante, nombre de vases sacrés sont renversés ; petit florilège :

« Nous sommes en très grave danger. Le monde est en dépression dans les Big Three, aux États-Unis, en Europe et au Japon, une mini-dépression que nous n’avons pas connue depuis les années 1930 », dit-il, parlant lors de la conférence de Lindau, où la moitié des Prix Nobel d’économie du monde sont rassemblés

Il est toujours bon d’entendre de hautes personnalités sortir des circonlocutions destinées au grand public pour avouer pleinement la vérité, sans la peur de déclencher un éventuel mouvement de panique, peur souvent simple prétexte à toutes les lâchetés.

Toutefois, le professeur Mundell, Nobel 1999, s’égare lorsqu’il cherche à défendre coûte que coûte l’eurosystème, et se fourvoie complètement en confondant les problèmes de la demande globale et de la compétitivité, impasse habituelle, mais se rattrape lorsqu’il évente le mythe de l’inflation des années 1970 due à une politique budgétaire et monétaire laxiste. :

« Nous sommes au milieu d’une crise très forte parce que rien n’a encore été fait pour convaincre les marchés qu’il y a eu un changement fondamental. Pour sauver l’Europe, il doit y avoir un mouvement dans la direction d’un gouvernement partagé. »

Il admet que ne sera pas facile. Alexander Hamilton a réussi à créer un pool de la dette américaine en 1792 (face à une résistance acharnée), arguant que les dettes des 13 états étaient modestes et avaient été principalement accumulées durant la guerre d’Indépendance. Ce fut donc un intérêt partagé. Les retraites grecques ne sont pas du même type. “Vous ne pouvez pas faire ça en Europe”, dit-il.

“Il y a un énorme problème dans cinq ou six pays de la zone euro. Mais la solution n’est pas la fin de l’euro, parce que cela créerait plus de problèmes que cela n’en résoudrait. Il y aurait une ruée énorme sur le système bancaire, et les pays ayant abandonné l’euro auraient encore à faire face à toutes leurs dettes. ”

Le Professeur Mundell a déclaré qu’il serait utile que la BCE abandonne son mandat relatif à la stabilité des prix puis qu’elle prenne des mesures proactives pour forcer la baisse de l’euro, à 1,30 US$. Cela entrainerait la baisse de l’euro du même montant par rapport au yuan chinois, et créerait un système global à 3 voix – ou DEI comme il l’appelle. (…) “La BCE devrait suivre une politique plus simple. Bien sûr, elle a un règlement strict pour se protéger contre l’inflation, mais ce règlement n’est pas bon. Je n’ai jamais cru que les banques centrales devaient avoir un ciblage de l’inflation rigide. Ce n’est pas une bonne chose de se stabiliser. Il n’y a rien dans la théorie économique pour étayer cette thèse. ” (…) Il a ajouté qu’il est insensé de resserrer la politique monétaire pendant une flambée du prix du pétrole “déflationniste” (comme la BCE l’a fait en 2008 et comme elle vient de le faire à nouveau). “C’est exactement la mauvaise chose à faire”.

En effet, l’inflation ainsi tolérée aurait largement érodé le bénéfice de l’oligopole du pétrole : au lieu de s’incliner lorsque les pétroliers dictent leur prix, on aurait fait jouer le fait que nous savons bien mieux tirer partie de cette énergie qu’eux-mêmes, et nous aurions effacé une partie de la valeur de l’augmentation du prix du pétrole simplement en augmentant nos propres prix. Mais cette inflation aurait également érodé les capitaux financiers, aussi il survint une coalition objective des rentiers : plutôt une économie en récession que de se voir supporter une partie du fardeau de l’ajustement, même si cela l’aurait allégé pour l’ensemble.

Sur le point de l’eurosystème innocente victime expiatoire de la prodigalité des États, Ambrose Evans-Pritchard lui porte magnifiquement la réplique :

Je suis d’accord pour dire qu’un euro faible aiderait à lever la périphérie de l’UEM hors des récifs, mais cela arrive très tard et ignore le cœur du problème, à savoir que les monnaies sont massivement alignées au sein de l’UEM. L’écart de compétitivité des coûts salariaux unitaires entre le Nord et le Sud a augmenté de 30 %. Le Professeur Mundell ne semble pas avoir d’autre réponse à cela qu’une déflation destructrice dans le bloc du Club Med et en Irlande. L’Espagne et l’Irlande n’ont jamais violé les limites de Maastricht sur les déficits. Les deux ont enregistré un excédent budgétaire important au cours du boom, lorsque la politique monétaire a été conservée pour aider à éviter à l’infirmière Allemagne une mini-crise. L’Italie est en excédent budgétaire primaire. L’Irlande est proche d’éliminer complètement sa dette publique.

Le vrai problème est que l’UEM a alimenté une bulle de crédit du secteur privé. Ce qui s’est avéré mortel.

Comme Jean-Claude Trichet de la BCE nous le rappelle constamment, les rapports dettes publiques / PIB en Europe sont inférieurs à ceux des États-Unis, du Royaume-Uni ou du Japon. Alors, pourquoi donc l’union monétaire souffre-t-elle d’une crise existentielle? Pourquoi la BCE devrait-elle intervenir pour faire cesser la spirale conduisant l’Italie et l’Espagne vers le défaut?

Le bouquet final, magnifique, nous est donné par Stiglitz, Nobel 2001, où il embroche la primauté de la stabilité de la monnaie, tant l’euro que son lointain ancêtre l’étalon-or, qui reproduisait le même état de fait où on traverse les frontières avec en définitive la même monnaie, et les souverains incapables de faire face aux fluctuations de leurs économies, cette fois à nouveau par Evans-Pritchard :

Joseph Stiglitz affirme que les événements vont de l’avant indépendamment des vœux pieux politiques. Le taux de croissance de 8 % de l’Argentine, après l’abandon de son ancrage au dollar en 2001, offre un exemple tentant pour les pays en manque de consentement populaire et démocratique pour l’austérité imposée par Berlin, si l’Allemagne n’abandonne pas l’euro la première. “Il y a une vie après le défaut, et une vie après avoir quitté un régime de change fixe”, a déclaré Stiglitz.

On pourrait aussi ajouter que l’éclatement de l’étalon-or était le préalable nécessaire à la reprise dans le début des années 1930, car il a cassé une spirale négative qui contraignait les économies en contraction à se contracter plus encore.

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Pourquoi l’argent des banques centrales est devenu inefficace ?

« Préparez-vous à l’inflation et à des taux d’intérêts plus élevés — L’expansion sans précédent de création monétaire pourrait faire passer les années 70 pour bénignes. » C’était ce que titrait la célèbre agence de presse économique Bloomberg en juin 2009, et ce titre a horriblement mal vieilli : depuis pas d’inflation notable, encore moins à faire rougir les années 1970, et des taux d’intérêts au plus bas depuis de nombreuses années… En défense de Bloomberg, elle ne faisait que refléter le consensus régissant la science économique dominante. Mais pour les enfoncer, le Japon avait essuyé le même échec pendant le début des années 2000. Pourtant ce sont quelques 250 milliards de dollars (en yens) injectés par la Banque du Japon sur trois ans, environ 250 milliards de dollars (en livres sterling) fin 2009 puis puis 300 milliards fin 2010 par la Banque d’Angleterre, environ 1 500 milliards de dollars par la Federal Reserve entre fin 2008 et juin 2010, plus des cacahuètes et encore 600 milliards fin 2011. Résultat : néant. Comme je l’explique sous toutes les coutures, le crédit est passif.

Mais où est passé l’argent ?

C’est là qu’est tout le problème : tout ce que font les banques centrales, c’est acheter des emprunts détenus par les banques commerciales contre de l’argent frais. Autrement dit, si ces banques commerciales peuvent payer plus de transactions, elles ne sont pas plus riches pour autant. Comme les banques centrales font déjà cela contre des emprunts sûrs (des bons du Trésor) pour assurer au système financier une trésorerie suffisante, et s’arrêtent avant que les banques commerciales n’aient trop de trésorerie et ne parviennent plus à l’investir. Bref, comme l’expliquent les experts de la vénérable Banque des Règlements Internationaux, le levier à actionner pour stimuler l’économie par le crédit n’existe que peu ou prou : le volume de crédit est déjà déterminé par le désir d’emprunt et la solvabilité des emprunteurs tels que perçus par les prêteurs…

C’est visible sur ce simple graphique, avec en vert les réserves empruntées par les banques commerciales auprès de la Fed, en rouge les réserves non-empruntées placées sur les comptes des banques commerciales, et en bleu les réserves excédentaires :

On remarque d’abord plusieurs décennies de calme plat : emprunts de réserves à la banque centrale quasiment inexistant, des réserves non-empruntées très faibles en volume, quoique que connaissant un pic particulièrement aplati en 1994, et des réserves excédentaires inexistantes : moins de un milliards de dollars jusqu’en 1985, et moins de 2,2 milliards jusqu’en 2001, où, en réaction au 11 septembre, ces réserves excédentaires montent à 20 milliards, un record à l’époque. Puis vient la crise des subprimes (si seulement elle ne concernait que l’immobilier à l’instar des S&Ls éclatant dans les années 1980-1990…) : les réserves non-empruntées deviennent négatives au cours de l’année 2008 : elle passent de plus de quarante milliards de dollars à -120 milliards en juillet avant que Bernanke ne décide l’Assouplissement Quantitatif, c’est-à-dire que les réserves qu’utilisaient les banques pour solder leurs comptes, au lieu d’avoir un petit matelas au niveau global, étaient en déficit de 120 milliards — les banques se créaient des quasi-réserves entre elles par crédit, attention aux banques qui feront faillites ! L’Assouplissement Quantitatif est radical : les réserves excédentaires grimpent jusqu’en décembre à plus de 750 milliards de dollars (40 824 % d’augmentation depuis juillet) et les réserves non-empruntées après avoir enfoncé les -330 milliards en octobre, se redresse en décembre à plus 166 milliards. Le système bancaire est sauvé, il peut solder ses comptes. Ensuite, on peut constater que l’assouplissement quantitatif est devenu inutile : elles n’empruntent plus auprès de la Fed (vert) et les réserves non-empruntées deviennent quasiment toutes excédentaires. Depuis ces réserves excédentaires totalisent 1 600 milliards de dollars, soit les deux tiers des plus de 2 600 milliards de la base monétaire (triplement depuis le début de la crise), mais l’inflation elle, n’a ni triplé, ni même dépassé ses niveaux d’avant-crise. Voilà qui est gênant pour une base monétaire censée dicter le niveaux des prix, et les réserves excédentaires qui sont supposées être « une intenable planche à billet »…

Alors, personne ne peut y gagner quoi que ce soit ?

Pas absolument : Si les emprunts que rachète la banque centrale valent moins que le prix d’achat à cause de probables défauts de paiements, alors le Quantitative Easing (nom de cette technique de création monétaire) est une subvention déguisée. Ça expliquerait pourquoi la Federal Reserve s’est dispensé en douce de payer les pertes qu’elle subit sur les titres ainsi achetés : elle pourrait faire faillite sinon.

La relance monétaire, par le crédit, est donc une illusion, tant théorique que pratique. Reste la relance fiscale, par un plantureux déficit budgétaire de l’État. Ah, zut, c’est justement celui que la science économique encore dominante se refuse à envisager, le fameux tabou de la planche à billet.

Mais qu’adviendra-t-il si on continue comme ça ?

Si on continue exactement la même politique, la création souveraine d’argent se fera de moins en moins par le budget public allant dans toutes les poches selon des compromis politiques, mais de plus en plus par les seuls banquiers, eux qui n’ont pas à équilibrer leurs comptes puisque, au pire, leur banque centrale prend les pertes. Ces mêmes banquiers exigeront encore plus des crédits usuriers. Alors ne pourront épargner que ceux qui font leur luxueux train de vie (et dans la mesure où les banquiers acceptent de se l’offrir), ainsi que ceux, dans une moindre mesure, qui commercent avec ce groupe, à l’image des cuisiniers de Mao Zedong préparant des plats fabuleux pour le Grand Timonier et déportés dès qu’on découvre qu’ils récupéraient les restes pour nourrir leurs familles affamées. À moins qu’une révolte de grande ampleur ne survienne d’ici-là, et ne se fédère autour d’un programme cohérent, comme l’Employeur en Dernier Ressort. Ce retour au pire servage n’est pas une dystopie saugrenue ; la dégradation de la situation est déjà largement entamée :

Si, dans le climat actuel, il semble peu vraisemblable et même utopique d’imaginer une extension des avantages sociaux, il reste un défi à relever sans plus attendre, celui de la défense de leurs droits. La classe moyenne américaine est attaquée comme elle ne l’a jamais été, et sur tous les fronts. Par exemple, la loi fédérale sur la faillite de 2005, qui élimine toute éventualité d’un nouveau départ pour les personnes endettées, va condamner de plus en plus les sous-employés à une vie de « servage pour dettes ».

Ehrenreich Barbara, On achève bien les cadres, Grasset, Paris, 2007 (2005), 344 p., p. 334-335

Tous les adolescents ont été inondés d’offres de cartes de crédit. De nombreuses familles se sont endettés énormément, et, prises dans un cercle vicieux ressemblant beaucoup au servage, elles ont travaillé pour payer la banque. Une part toujours plus massive de leurs revenus a été engloutie par les pénalités et les intérêts exorbitants, et les intérêts sur les intérêts et sur les pénalités, leur laissant peu de chances d’en voir jamais la fin. Les financiers auraient pu demander que l’on revienne au temps d’Oliver Twist et des prisons pour dette, mais à l’époque actuelle la loi de 2005 était la meilleure possible pour eux. On pouvait saisir le quart du salaire. Enhardis par la nouvelle loi, les prêteurs ont alors approuvé les pires crédits hypothécaires, ce qui explique peut-être pourquoi tant de contrats toxiques ont été signés après le vote de la loi.

Stiglitz Joseph Eugene, Le triomphe de la cupidité, Les liens qui libèrent, Paris, 2010, 473 p., p. 300

PS : Graphiques avec commentaires ajoutés.

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La vérité finit toujours par éclore…

Voici un très bon article par l’économiste Michael Hudson publié dans le prestigieux Frankfurter Allgemeine Zeitung du 6 décembre 2011 et dont voici la traduction française par Contre Info.

il met le doigt sur le fond du problème, c’est-à-dire la souveraineté monétaire (la pure création de monnaie), et moi qui consacre ce blog précisément à cette question, je ne résiste pas au triomphe de vous citer le paragraphe dont Contre Info a mis la première phrase en exergue :

Si l’euro éclate, c’est en raison de l’obligation faite aux Etats de payer les banquiers avec de l’argent qui doit être emprunté plutôt que créé par leur propres banques centrales. Contrairement aux États-Unis et à la Grande-Bretagne qui peuvent créer du crédit sur les claviers d’ordinateur de la banque centrale afin d’éviter la récession ou l’insolvabilité, la Constitution allemande et le traité de Lisbonne empêchent la banque centrale de procéder ainsi.

Cette bourde monumentale et obstinée n’est que le résultat de l’idéologie libérale, qui s’est tellement gargarisée de ses succès comme au XIXème siècle, qu’elle en a oublié les graves déficiences, déficiences qui ont manqué de peu de la perdre face aux totalitarismes du XXème. Lorenzo Bini Smaghi, membre du bureau exécutif de la BCE l’a récemment reconnu (Encore une bonne information donnée par Contre Info) en citant deux raisons à la crise de l’euro (qui n’en forment qu’une en réalité)  :

  1. L’hypothèse de l’absence de crise financière en dépit de toutes les évidences.
  2. L’hypothèse de perfection des marchés qui peuvent jauger le risque comme par magie.

Et comme le reconnait très explicitement Bini Smaghi, ces deux erreurs sont « chères aux économistes » — tout spécialement les libéraux, aurait-il pu ajouter — en dépit de leur inadéquation avec la réalité. Mais il est tellement plus agréable de concevoir une divine perfection plutôt qu’une machinerie robuste mais à l’air rustique en comparaison !

Joseph Eugene Stiglitz, autre Nobel d’économie, faisait exactement le même constat, mais en tirait les conséquences, lui :

La croyance dans la rationalité est bien ancrée dans la science économique. L’introspection – et, plus encore, un regard sur mes semblables – m’a convaincu que c’était une absurdité. J’ai vite compris que l’attachement de mes collègues au postulat de la rationalité était irrationnel, et qu’ébranler leur foi ne serait pas simple. J’ai donc choisi l’angle d’attaque le plus facile : j’ai accepté le postulat de la rationalité, mais j’ai montré que même d’infimes changements dans les hypothèses sur l’information modifiaient entièrement tous les résultats. À partir de là, on pouvait aisément déduire des théories qui semblaient beaucoup plus conformes à la réalité, dont de nouvelles théories du chômage, du rationnement du crédit et de la discrimination, et il était facile de comprendre pourquoi la structure financière des entreprises (leur choix de se financer en empruntant ou en émettant des actions) avait une énorme importance. […] Ils ont ignoré les analyses qui montraient que même de petites asymétries d’information pouvaient avoir de très gros effets. Ils ont aussi ignoré, purement et simplement, les nombreux traits de l’économie réelle — dont les épisodes répétés de chômage massif — qui ne pouvaient être expliqués par des modèles où l’information est parfaite. Ils ont préféré se concentrer sur quelques faits qui étaient compatibles avec leurs modèles. Toutefois, ils n’avaient aucun moyen de prouver que le marché était presque efficace. C’était une position théologique, et on a vite compris qu’aucune preuve, aucune recherche théorique ne les ferait changer d’avis. […] La cathédrale de l’économie orthodoxe a de nombreuses chapelles, consacrées à des problèmes spécialisés. Chacune a ses prêtres et même son catéchisme.

STIGLITZ Joseph Eugene, Le triomphe de la cupidité, Les liens qui libèrent, Paris, 2010, 473 p., p. 396-397, 390, 409

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