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Lord Turner se positionne contre le tabou de la création de nos devises

[Mise-à-jour du 8 mars 2014 : Turner.OP 87, combinant le discours et les diagrammes du diaporama, fut réalisé pour le Group of 30 — un panel de profils financiers de très hauts niveau, confirmés — m’a été aimablement transmis par Bruno Théret. Qu’il en soit ici remercié.]

Irrésistiblement, les pensées monétaires actuelles convergent vers le néochartalisme et nous en avons un très bel exemple avec le discours d’Adair Turner le 6 février 2013 à la Cass Business School. Depuis septembre 2008, il était le dernier président de la Financial Services Authority abolie en mars 2013 (une partie ayant été gardée au sein de la nouvelle Financial Conduct Authority). Jonathan Adair Turner fut président de la Confédération de l’Industrie Britannique (CBI) et ennobli baron Turner d’Ecchiswell en 2005.

Petite visite guidée de son discours (Son diaporama est également disponible.), avec ses forces et ses faiblesses.

La première chose à noter est la raison pour laquelle Turner se positionne en faveur de la création monétaire pure : « Parce que l’analyse de la totalité des options (y compris le financement monétaire manifeste) peut aider clarifier les concepts de base et à identifier les inconvénients et risques potentiels des autres outils de politiques moins extrêmes actuellement déployés » (p. 2 du discours). Courageusement, il défend la création monétaire pure et s’appuie pour cela sur plusieurs choses. La première, la principale, est l’article par Milton Friedman de 1948 A Monetary and Fiscal Framework for Economic Stability, article que mes lecteurs connaissent bien puisque j’en ai fourni une large partie sur ce blog bien avant que Turner en fasse son discours et l’ai traduit en intégralité et commenté, en introduction et conclusion, dans l’annexe 6.2 de mon livre. Comme moi, il repousse l’interdiction du crédit souhaitée par Milton Friedman car les avantage de cette théorie peuvent être obtenues à moindre coût social (cf le chapitre 4.2.3 de mon livre en particulier). Turner s’appuie encore sur deux autres travaux de libéraux moins connus : Irving Fisher et Henry Simmons. Or, ces deux travaux datent de 1936, c’est-à-dire du nadir de l’autorité libérale sur les esprits. Friedman parcourut ensuite le chemin exactement inverse après-guerre : partant d’ une acceptation de la devise de l’État contre le trop instable crédit privé procyclique en 1948 vers le monétarisme reprenant les thèses de Fisher que ce dernier avaient abandonnées à cause de la Grande Dépression (Cf ce billet sur les avatars de la théorie « de Friedman »).

Toutefois, et bien qu’il explique que ce sont précisément les déficits publics qui nous empêchent de sombrer dans une nouvelle Grande Dépression, il souligne à quel point le « tabou » (il utilise ce terme à 10 reprises) est encore persistant : « Même simplement mentionner la possibilité d’un financement monétaire manifeste [NdT : FMM, « Overt Monetary Finance », OMF, ce que j’appelle création monétaire pure.] est presque briser un tabou. Lorsque quelques uns de mes commentaires l’automne dernier furent interprétés comme suggérant que le FMM devrait être considéré, quelques articles de presses expliquèrent que cela mènerait inévitablement à l’hyper-inflation. » puis il mentionne les habituelles « expériences de l’Allemagne de 1923 ou du Zimbabwe ces dernières années. » (p. 3)

Du coup, Turner louvoie parfois laborieusement. Il fait immanquablement penser à Paul Samuelson pondérant si le mythe du déficit zéro en vaut la peine avant de finir par reconnaître que non. Petit florilège :

« Même lorsqu’il est effectivement proposé, le financement monétaire manifeste est la politique qui n’ose pas dire son nom.
Le FMM maintient donc son statu de tabou – et il y a de bonnes raisons d’économie politique
[NdT : l’ancien nom de la « science économique »…] pour lesquelles il en est ainsi. Mais il est également vrai qu’il […] pourrait être dangereux de rendre le tabou trop absolu. (p. 30). Et quelques pages plus loin, p. 37 : « Mais bien que souligner cela pourrait ajouter à la clarté intellectuelle, cela peut aussi compliquer des débats politiques tendus. Dans ce cas, continuer avec une politique qui n’ose pas dire son nom peut être l’approche la plus sensée. ». En fait, il s’agit peut-être moins de reprendre le contrôle de la situation pour assainir le débat, que de se résoudre à contre-cœur à cet assainissement pour garder le contrôle de la situation — la confiance règne laborieusement — , p. 3 : « parce que si nous ne débattons pas à l’avance de comment nous pourrions déployer le FMM dans des circonstances extrêmes, tandis que nous maintenons des disciplines rigides de règles et d’autorités indépendantes qui sont requises pour nous garder des risques inflationnistes, nous accroîtrons le danger d’utiliser finalement cette option d’une manière indisciplinée et dangereusement inflationniste. ». Enfin, comme Samuelson à nouveau, il s’appuie sur les leçons de l’histoire et renverse l’argument extrêmement spécieux de l’hyper-inflation ayant tué la République de Weimar, p. 34 :

  • Si Herbert Hoover avait su en 1931 que le FMM était possible, la Grande Dépression des É.-U. aurait été moins sévère.
  • Si l’Allemagne du chancelier Brüning avait su alors que c’était possible l’histoire de l’Allemagne et de l’Europe dans les années 1930 aurait été moins horrible. Les percées électorales de Hitler de 2,6 % des votes aux élections de mai 1928 à 37,4 % aux élections de juillet 1932 étaient accomplis avec en toile de fond d’une chute rapide des prix et non de l’inflation.
  • Et bien que l’expérience déflationniste du Japon de ces 20 dernières années fut bien moins sévère que celles des années 1930, (conséquence, explique Koo, des déficits fiscaux qui étaient efficaces malgré qu’ils soient financés) il y a un solide dossier affirmant que Bernanke avait raison et que si le Japon avait déployé le FMM il y a 10 ou 15 ans, il serait en bien meilleur position aujourd’hui, avec un niveau des prix rehaussé, un niveau de PIB réel plus élevé, et une plus faible fardeau de dette publique en % du PIB, mais avec une inflation toujours à de faibles niveaux quoique positifs. Et il est possible qu’il n’y ait aucun autre levier politique pour obtenir cela.

Je traite ces trois exemples, avec citations et graphiques, dans mon livre : principalement aux chapitres 3.5.1, 3.5.3 et 2.6.3. Notons qu’ils pouvait tous savoir que le FMM était possible, depuis au plus tard l’édition anglophone de Théorie étatique de la monnaie de Knapp, préfacée par Keynes, de 1924, pour les anglophones, et depuis 1905, date de l’édition originelle allemande pour Brüning. Knapp était en effet un Allemand ! Cf chapitre 3.4 du livre notamment. D’ailleurs, ils pouvaient tous le savoir depuis la première édition de Wealth of Nations d’Adam Smith, s’ils étaient des lecteurs attentifs, cf p. 18 du livre…
Le passage concernant les « déficits fiscaux qui étaient efficaces malgré qu’ils soient financés » est absolument délicieux : comment mieux résumer le sac de nœuds intellectuel que génère le tabou libéral contre le concept de monnaie ? N’ai-je pas moi-même utilisé cette (anti)logique pour titrer un de mes anciens billets « Ne pas financer pour éviter de ne pas financer » ? C’est fou ce que le déficit public finance bien une économie lorsqu’il est financé, en effet.

Concluons avec le principal défaut du texte de Turner, qui l’empêche d’atteindre le niveau néochartaliste de compréhension monétaire : il n’a pas compris ce qu’expliquait Michal Kalecki dans Les Aspects Politiques du Plein Emploi (intégralement disponible et commenté au chapitre 6.1 de mon livre) :

À la page 25, Turner approuve Bernanke qui proposa « une réduction d’impôt pour les ménages et les entreprises qui serait explicitement couplé à des achats graduels de dette gouvernemental par la Banque du Japon, de manière à ce que la réduction d’impôt soit de fait financé par de la création monétaire ». Il ajoute même à la page suivante que l’assouplissement quantitatif « pourrait tourner post facto à du financement monétaire (mais peut-être pas manifeste). ». Ce jeu entre « dette publique réelle » et « dette publique fictive » (Mais peut-on disjoindre ainsi l’unique débiteur Trésor public ?) avait déjà été proposé par Martin Wolf. Ajoutons encore que l’assouplissement quantitatif rend encore plus « manifeste » bien que pas parfaitement explicite, la création monétaire. Kalecki expliquait dès 1943 (en plein étalon-or !) que les liens organiques institutionnels entre Trésor public et Banque centrale faisait que, fonctionnellement, le Trésor « payait avec sa dette publique » et que la banque centrale se chargeait de satisfaire aux critères administratifs en convertissant cette dette en devises et inversement à volonté. Ainsi Turner écrit à contre-sens page 40 : « Les mutliplicateurs fiscaux sont probablement plus élevés lorsque les taux d’intérêts sont au plancher zéro, et lorsque les autorités monétaires se sont déjà engagées à une politique accommodante dans le futur… mais la soutenabilité à long terme de la dette doit être reconnue comme une contrainte significative. ».

Comme si la banque centrale ne maîtrisait les taux sur la dette publique que depuis les assouplissements quantitatifs, au contraire ! Que d’énergie perdue pour tourner autour d’un tabou. Lorsque la communauté politique cessera de tenir ses billets en main en se disant « Ils n’auraient quand même pas osé fabriquer cela avec une planche à billet ? Non, non : il y a trop peu d’inflation pour que ce soit le cas. », alors, enfin, nous pourrons nous poser la vraie question intelligente du débat monétaire : « Combien de billets doit imprimer la planche, et pour quels objectifs, avec quels effets ? ». Nous y arriverons. La monnaie a toujours perturbé les esprits, depuis toujours nombreux sont ceux qui ont voulu la résumer à du troc, mais elle émerge, irrésistiblement, n’en déplaise à tous ceux qui veulent rester en enfance. Soyons adultes et assumons le réel, ça nous éviter d’avoir à se débattre en plus avec les fantômes de nos tabous.

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La monnaie souveraine chez des régulationnistes

Intéressant billet sur le blog de Bertrand Renouvin. On retrouve un certains nombre d’aspects que j’avais voulu faire sortir de la chape libérale, par exemple dans La délicate de question du pouvoir qui se nourrit également de René Girard, ou dans l’histoire du chartalisme. Les recherches d’Aglietta et Orléan viennent fort à propos compléter ces succinctes incursions de mon blog.

Les auteurs intimident. Michel Aglietta et André Orléan sont d’authentiques savants, cofondateurs de l’école de la régulation, et qui peuvent être considérés comme des maîtres – qui le sont, pour ce qui me concerne. Leurs travaux sont impressionnants et ceux que je veux présenter brièvement (1) semblent réservés aux seuls spécialistes : la monnaie, quoi de plus technique et de plus théorique ! Apparemment…

Car il ne faut pas avoir peur de pénétrer cette étrange matière, que les doctes déclarations de MM. Duisemberg et Trichet rendent impénétrable. On aura la surprise de découvrir, derrière la fameuse « masse monétaire » et sous les maquis des taux d’intérêt, le monde qui nous est familier. La monnaie, c’est de la violence, du sang, du sacrifice, donc du sacré, des relations aux dieux (à Dieu) et entre les hommes, du désir, mais aussi de la loi, de la légitimité – la politique même. Autant de mots que ces messieurs de Francfort, de Bruxelles et de Bercy évitent de prononcer, autant de concepts qu’ils récusent.

Ce qui incite à penser que la fameux « lancement de l’euro » a eu lieu dans la méconnaissance des « réalités » que les puissants de l’heure prétendent dominer par l’étendue de leur savoir. Mais Michel Aglietta et André Orléan nous avaient avertis, voici près de vingt ans, que la science économique ne s’intéressait pas à la nature des phénomènes monétaires, et qu’elle ne faisait pas intervenir la monnaie dans ses spéculations sur l’échange. Dans le domaine du savoir, y aurait-il un champ autonome ? Non point : il n’y a pas de théorie de la monnaie, mais seulement une théorie de la quantité de monnaie – le monétarisme dont on fait grand cas depuis vingt ans.

[…]

Dès lors, pourquoi privilégier les écrits de deux économistes, même s’ils sont éminents ? Parce que Michel Aglietta et André Orléan, sans oublier Marx, ont beaucoup fréquenté René Girard qui a attiré leur attention sur la rivalité mimétique et les modes de circulation de la violence. Parce qu’ils ont travaillé avec des historiens et des anthropologues qui apportent d’indispensables contributions à la compréhension du problème.

[…]

La première opération monétaire est le don que l’homme fit au prêtre chargé de sacrifier les animaux pour attirer sur le croyant la bienveillance d’un dieu : les rites de l’Inde ancienne nous en apprennent long sur ce fait anthropologique fondamental, où se trouvent déjà liés l’argent, le sang et le sacré. Donnée à un prêtre médiateur entre l’homme et le dieu, la monnaie permet d’opérer une coupure salutaire dans le fil de la violence.

La bienveillance des dieux inspire à l’homme le sentiment qu’il est leur débiteur. Il leur doit la vie (le mot ma signifie à la fois le devoir et la dette) et l’homme est un homme qui vit stricto sensu à crédit : l’indo-européen kred désigne en effet cette portion de pouvoir magique que l’homme reçoit du ciel pour se protéger. L’homme qui a confiance dans ses dieux (pensons au credo latin) bénéficie en échange d’une assurance-vie.

[…]

Dans leurs tours de verre et d’acier, les financiers mondialisés croient que tout cela est dépassé. A tort. Mark Anspach cite un article récent de Newsweek décrivant les « tueurs à gages » qui « offrent leurs employés comme sacrifices humains à Mammon, dieu de Wall Street, espérant faire hausser le prix de leurs actions ».

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Pépites d’un autre blog

Je viens de faire la découverte du Blog à Lupus, par le Manifeste pour un débat sur le libre-échange. Ce site grouille d’infos dont certaines sont de petites pépites que je veux faire partager à mes lecteurs. Elles confirment remarquablement les thèses néochartalistes.

On peut constater sur ce graphique une succincte confirmation la même leçon que j’avais tiré de mes propres recherches sur le portefeuilles des banques américaines : plus l’économie est en crise, plus le bilan des banques altèrent sa répartition entre prêts au secteur privé et  prêts à l’État en faveur de ce dernier. Vouloir rendre les actifs sur l’État procycliques, c’est-à-dire montant et baissant avec le reste de l’économie, est une folie furieuse car elle signifie priver l’économie de refuge, d’actifs sûrs. Tous ceux qui veulent entraver la monnaie du Trésor public dans l’or, un arrangement  international type euro, ou autre, ont tort de vouloir régler de relativement mineur problème de l’inflation au prix d’une dépression au prochain tournant.

On trouve aussi la confirmation de l’inanité de la résorption des déficits publics par un surplus du commerce extérieur, comme exhaustivement décortiqué dans mon article sur l’équation comptable fondamentale régissant les raisonnements néochartalistes.

Le déficit commercial britannique s’est à nouveau creusé en février, au-delà des anticipations des analystes, pour atteindre 8,8 milliards de livres (environ 10,6 mds EUR), portant un coup à la stratégie du gouvernement d’une reprise portée par les exportations. En outre, le déficit de janvier a été revu à la hausse, à 7,9 milliards de livres (contre 7,5 milliards), selon les données publiées jeudi par l’Office des statistiques nationales (ONS). En tenant compte des services, traditionnellement excédentaires au Royaume-Uni, le déficit total ressort à 3,4 milliards de livres, contre 2,5 milliards en janvier, un chiffre lui aussi révisé à la hausse.
Fait particulièrement marquant, le déficit commercial s’est surtout creusé avec les pays hors Union européenne, où il a atteint 5 milliards de livres, en raison notamment d’une baisse des exportations de voitures. Or le gouvernement incite les industriels à concentrer leurs efforts sur ces marchés pour être moins affectés par la détérioration de la situation dans la zone euro. Le Premier ministre Cameron effectue ainsi actuellement une tournée en Asie largement consacrée au renforcement des relations commerciales, dans l’espoir de compenser l’atonie de la croissance européenne. En février, le déficit de la Grande-Bretagne s’est au contraire un peu réduit avec ses partenaires européens (à -3,8 milliards de livres), avec lesquels elle réalise près de la moitié de ses échanges.

Ce n’est pas essayer de chiper les déficits publics des misérables Chinois, Indiens ou Thaïlandais qui les sauvera, ni dévaluer notre monnaie par rapport à leurs partenaires européens qui s’offrent encore un peu d’opulence, car c’est risquer l’insuffisance de leurs déficits publics aujourd’hui pour satisfaire et leurs secteurs privés, et le leur et ceux des autres pays exportateurs, sans même parler des plans d’austérité qu’eux aussi prévoient et qui s’effectuent progressivement.

La suite du billet cité, commente avec force graphiques la détérioration du marché immobilier, de l’emploi et de la croissance. Avis aux amateurs…

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Un suspens insoutenable

Une citation de L. Randall Wray que j’aime beaucoup narre comment les 6 plus grosses réductions de la dette des États-Unis ont été suivies par les 6 dépressions économiques de son histoire, je l’ai même citée à deux reprises (ici et ). Mais, il y a un petit grain de sable que ce billet va examiner à la loupe : l’interaction entre dette privée et dette publique. Ainsi, dans cette citation Wray mentionne la réduction de la dette publique sous Bill Clinton, un surplus budgétaire sur plusieurs années beaucoup plus restreint que les six autres et une réduction de la dette beaucoup plus limitée que les six autres, mais une réduction de la dette néanmoins, et pas de dépression consécutive. Wray précise encore qu’il y eut la bulle internet pour financer et la croissance et le surplus budgétaire de Clinton. Alors, la monnaie privée, le crédit bancaire est-il tout aussi valable voire plus que la monnaie publique, souveraine (pièces et billets, monnaie banque centrale) ? Wray se contente de préciser que ce surplus fut suivi de la récession de Bush dès mars 2001 (donc bien avant les attentats du 11 septembre), d’une nouvelle euphorie spéculative (notamment avec les subprimes sur l’immobilier) et d’un nouvel effondrement avec l’actuelle crise, dont nous ne sommes toujours pas sortis. Sachant qu’en plus des déficits colossaux sont intervenus entre-temps, et que la volonté politique d’équilibrer le budget nous replonge dans la récession, on comprend que Wray totalise 7 réductions de dette publique pour 6,5 dépressions économiques, avec, peut-être, le 0,5 manquant si la rigueur budgétaire est appliquée et nous fait replonger.

Mais tout de même, pourquoi ce 0,5 fait débat alors que les autres étaient sans équivoques, pourquoi est-il possible de jouer avec l’équation comptable fondamentale du néochartalisme où le déficit publique est la source de l’épargne du privée et le surplus un prélèvement sur cette épargne ?

D’abord, malgré l’effet médiatique qu’il eut, la réduction de l’endettement de l’État fut minime comparé à celles précédant les six dépressions des États-Unis : seulement 1,97 % de baisse du montant de la dette entre son pic sous Clinton au premier octobre 1999 et son plancher au premier octobre 2000, les trois autres baisses de son mandats ne dépassant pas les 0,4 %, son mandat finissant sur une hausse au dernier trimestre et une hausse totale de 36,5 %. Ensuite, il y a un peu de marge de manœuvre possible par l’endettement privé comme je l’explique sans plus tarder.

C’est que l’équation ne considère que l’épargne nette du secteur privé. Or, s’il peut épargner sur le secteur public voire sur le secteur étranger, il le peut aussi en interne, en endettant ceux qui le veulent pour permettre à d’autres d’épargner, même si en net, tout s’annule. Tout le monde peut se faire crédit, par exemple les entreprises peuvent payer leurs fournisseurs avec des effets de commerce, c’est-à-dire la simple promesse de payer la somme à une certaine date ultérieure, lorsque ses propres ventes seront effectuées par exemple. La grande distribution est friande de ce type de paiements, les banques encore plus : le crédit sous toutes ses formes est leur spécialité. Les créances sur les budgets d’acteurs privés ont toutefois un immense inconvénient : elles supposent que, à la date indiquée, le débiteur disposera bien de la trésorerie nécessaire pour effectivement payer ces créances. Si ça marche, le secteur privé se crée ainsi de la monnaie (au sens large de moyen de paiement) qui remplace efficacement la monnaie d’État. Mais ça ne marche pas toujours, et en cas de défaut mieux vaut avoir la monnaie publique que cette monnaie de crédit privé. Pire encore, plus l’économie fonctionne, s’accroît, gagne en confiance, et plus le crédit privé s’accumulent ; mais plus le crédit privé s’accumule et plus chacun finit par s’inquiéter de ce que ces crédits seront effectivement payés ou non, et le cycle se retourne alors : chacun se met à exiger d’être payé plus qu’il ne paie, donc l’encourt de crédit diminue, et plus le volume de monnaie sur lequel repose l’activité économique elle-même diminue, c’est-à-dire justement au moment où il y a le plus besoin de monnaie.

En une phrase, la monnaie privée est procyclique, et seule la monnaie publique est contracyclique et peut lui permettre de ne pas (trop) subir ses emballements. Illustration :

Dettes détenues par le secteur privé américain :
Rouge : dettes américaines non-fédérales.
Bleu : dette publique fédérale.
r = -0,84

Bien qu’une économie ouverte comme celle des États-Unis soit extrêmement complexe, on constate clairement que, sitôt que les récessions (zones grises) suivent toutes un retournement du crédit privé, parfois après une stagnation plus ou moins longue (baisse de la courbe rouge) ; qu’à l’inverse ces récessions sont l’occasion d’une hausse spectaculaire du montant de dette fédérale détenues par le secteur privé (hausse de la courbe bleue). Les courbes s’inversent à nouveau entre les récessions. Autrement dit, pour alimenter la croissance de la production réelle, il faut une croissance des monnaies détenues par le secteur privé, si la croissance de la monnaie publique ne vient pas satisfaire cette demande, alors la monnaie privée s’y engouffre et complète l’offre de monnaie, mais en cas de récession, la monnaie publique croit durablement plus vite que la monnaie privée.

Dans le cas des surplus Clinton, on voit clairement qu’à force de décélérer, la croissance de la monnaie publique devient négative entre 1997 et 1998. Justement, c’est à partir de ces années-là que son administration dégage officiellement un surplus budgétaire public. On constate également qu’à partir de ce retournement, la croissance du crédit privé s’accélère brutalement, jusqu’à retrouver le pic de 30 % qu’elle n’avait plus connu depuis 1980. Enfin, on constate que cette croissance constate ses premiers essoufflements avant la récession de 2001, qui calme un peu la croissance du crédit privé. Mais un peu seulement : elle continue à croître au lieu de se contracter même brièvement. La seule fois où elle ne le fit pas suite à une récession, c’est suite à celle de 1980, vite suivie d’une récession plus brutale et enfin d’une résorption du crédit privé en 1983. Pire, la monnaie publique ne croit plus vite que la privée que faiblement et brièvement (jusqu’à 8 points de croissance en plus par trimestre) comparés aux énormes écarts de 1975-1977 (jusqu’à 47 points de croissance en plus, ) et 1982-1984 (jusqu’à 34 points de plus), et brièvement : 7 trimestres de croissance supérieure contre 16 trimestre autour de la brève récession de 1991. Or, l’écart de croissance à nouveau en faveur du crédit privé ne cesse de croître, jusqu’à plus de 11 points pendant quatre trimestres consécutifs entre 2006 et 2007. Enfin, la preuve la plus spectaculaire de la fragilité du crédit privé ainsi accumulé, de la nécessité de le renforcer par plus de monnaie publique, c’est tout simplement l’énorme écart en sa faveur à partir de 2008 — jusqu’à 67 points ! —, ainsi que la permanence de cet écart — au moins 16 trimestres consécutifs, dont la moitié à plus de 40 points d’écart.

On en peut que conclure que le secteur privé s’est insuffisamment consolidé en remplaçant ses fragiles créances privées par de (plus) solides créances publiques dans la foulée de la récession de 2001, et que l’énorme récession commencée en 2008 n’a pas soldé une partie de cet excès d’endettement privé toujours pendant en plus de celui accumulé entre-temps. À l’image de la récession de 1982-1983 complétant celle de 1980. C’est d’autant plus convaincant si on songe aux énormes fraudes dans le système du crédits qui ont fait nombre de unes de ces dernières années, à commencer par le secteur des subprimes et de ses prêts menteurs.

Une seconde conclusion découle logiquement de la première : tout stratagème visant à fragiliser la dette publique fragilise toute l’économie sans rémission possible, que ce soit obliger l’État à échanger contre une quantité fixe d’or, de la monnaie étrangère à taux fixe, ou le bon vouloir de créanciers privés, toute obligation de convertir sa monnaie en une autre dont il ne détient pas le monopole souverain d’émission l’empêche plus ou moins efficacement de remplir son indispensable rôle contracyclique.

Mais ce n’est pas ce qu’ont choisi nos dirigeants avec le Traité sur la Stabilité, la Coordination et la Gouvernance au sein de l’Union Européenne (simultanément au MES qui vise à assurer le fonctionnement de la pyramide de Ponzi) visant à réduire le déficit public permis à 0,5 % seulement. Jusqu’où tiendront-ils sans récession, sans effondrement ? Quel suspens insoutenable.

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Monnaie souveraine, taux de change et spéculation

Le néochartalisme explique donc comment avoir une monnaie stable, assurant le plein emploi et l’autonomie monétaire du pays. Quant à l’étranger, on sait jusqu’ici uniquement qu’il est un utilisateur de la monnaie souveraine nationale, et est donc traité de la même manière que les utilisateurs nationaux de la monnaie nationale (la seule chose qui compte, c’est que les transactions soient effectuées dans une monnaie dont ils ne sont pas l’émetteur, ainsi même le Trésor japonais, émetteur souverain du yen, est un simple utilisateur de la monnaie souveraine qu’est le dollar américain, parce qu’il ne dispose pas de l’émission du dollar américain. Tout le monde est simple utilisateur de la monnaie autre que celle qu’il émet, et si on n’émet aucune monnaie souveraine, on est simple utilisateur de la monnaie universellement, comme les entreprises, les ménages ou les banques commerciales de toute nationalité). Pour assurer un fonctionnement sain du marché, est préconisé une régulation, bancaire notamment, assumant pleinement son rôle plutôt que tétanisée à l’idée de perturber le jeu des marchés. Mais comment assurer une telle souveraineté sur les rapports avec l’étranger, c’est-à-dire précisément ce qui échappe à sa souveraineté ? État des lieux.

Avantage de la monnaie fiduciaire

Lorsqu’on ouvre un compte en banque dans une monnaie fiduciaire, il faut s’adresser à une banque, qui nous ouvre un compte dans cette monnaie uniquement, cette banque elle-même, pour opérer, doit obtenir une licence auprès de la banque centrale de cette monnaie, et cette banque centrale lui permet d’opérer ainsi : en lui ouvrant un compte, exactement comme le particulier ouvre un compte chez sa banque commerciale, et ce compte à la banque centrale est exclusivement tenu dans la monnaie gérée par la banque centrale. Pour pouvoir gérer plusieurs monnaies, une banque internationale ouvre plusieurs comptes, au moins un par monnaie et placé dans chacune des banques centrales. Seuls les billets et pièces peuvent échapper à ce système, mais ils représentent quelques pourcents seulement de la totalité de la base monétaire, le complément étant les réserves qui ne circulent qu’entre ces comptes au sein de la banque centrale et le Trésor. Dans un tel système, il est aisé d’imposer une régulation, même à des banques étrangères, car la banque centrale peut à tout moment geler (arrêter tous les versements que la banque commerciale lui enjoint de faire en son nom) les comptes des banques récalcitrantes qu’elle détient.

Quelques bribes de régulation

La régulation est un très vaste domaine, en voici seulement quelques illustrations. La première est d’interdire tout pari sur les fluctuation de prix. C’est-à-dire la vente d’un bien dont on n’est pas propriétaire, de même pour les contrats type assurance sur biens qu’on ne possède pas. Si un risque est déjà couvert contractuellement, tout nouveau contrat portant sur ce même risque devient aussi illégal : on s’assure contre l’incendie de sa maison ou son inondation, pas contre deux incendies ou deux inondations de cette même maison, sauf si on prévoit un tel accident et qu’on espère toucher le gros lot. Cela permettrait par exemple de laisser le seul argent des vendeurs et acheteurs de matière première en dicter le prix plutôt que de le laisser essentiellement dicté par les tocades des banquiers en mal d’investissement. C’est facile à faire pour les marchés nationaux dont les marchés financiers, je reviendrai sur les marchés internationaux.

Si des spéculateurs tentent une attaque spéculative à la hausse, c’est-à-dire qu’ils enclenchent un mouvement haussier dans l’espoir qu’ils revendront à un cours supérieur, la banque centrale peut très aisément parer l’attaque. Supposons que ce soit une attaque de spéculateurs américains contre le yen, pour éclaircir le propos. La Banque du Japon peut alors plafonner le taux de change en achetant tout dollar qui veut s’échanger au prix plafond ou au-dessus encore. Elle peut en acheter une quantité illimitée, puisqu’elle ne peut pas être à court de yen. Au contraire, les spéculateurs ne disposent que d’une quantité limitée de dollar, et vont vite voir leurs poches se vider, et leur yen retomber ensuite face au dollar, les obligeant à enregistrer une perte lorsqu’ils les échangent pour revenir au dollar. Simultanément, elle peut décider de revendre ces dollars, par exemple 2 % en dessous du plafond et empêcher ainsi les yen nouvellement créés de rester trop longtemps dans le circuit. En pratique, cela signifie que taux de change oscille entre ce plafond et ce plancher 2 % en dessous, jusqu’à ce que tous les dollars engrangés par cette opération soient revendus. Cette technique fut utilisé avec succès par le gouverneur de la Banque de France contre une attaque visant à rehausser la parité-or du franc dans l’entre-deux-guerres (Moreau Émile, Souvenirs d’un Gouverneur de la Banque de France : Histoire de la Stabilisation du Franc (1926-1928), M.-Th. Génin, Paris, 1954, xvi+625 p., p. 180-200). Cette opération ruine le spéculateur qui doit payer 2 % pour chaque aller-retour entre le dollar et le yen, il se lassera vite…

Bien sûr, la meilleure garantie contre une attaque spéculative est la solidité économique et monétaire du pays : moins il fait douter, plus difficile sont à entraîner des variations, à la hausse comme à la baisse. En interdisant les paris sur fluctuations de prix, en limitant les fonds échangeables et les contrats à terme aux sommes effectivement échangées par les particuliers, on peut forcer la place de change à une certaine sobriété, et une fois cette place bien établie, le reste suit, même les échanges en billet, car, soit les acheteurs, soit les vendeurs y trouvent un meilleur prix, et grossissent encore le marché par effet boule de neige…

Un tel système ne serait pas aussi stable que l’étalon-or ou l’étalon change or, mais les variations les plus déstabilisantes en serait éliminées, et les variations nécessaires qu’avouaient les brusques changements de taux périodiques seraient elles aussi lissées dans le temps, au bénéfice de de la politique fiscale et monétaire indispensable aux plein emploi et à la stabilité chers aux néochartalistes. C’est le compromis à faire dans le classique triangle de Mundell. Nombre de financiers juge l’interdiction des ventes à découvert illimitées impensable, pourtant elles furent entreprises lorsqu’il s’agissait de les sauver elles. Trop sporadiquement hélas.

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Pourquoi seul l’État frappe monnaie ?

Pour simplifier la présentation du néochartalisme, j’ai affirmé à plusieurs reprise que seul l’État peut frapper la monnaie et que seule la monnaie frappée par l’État mérite le titre de monnaie. Il s’agit d’une approximation qui pourrait chagriner ceux qui s’attachent à diverses tentatives de monnaie hors de l’État. Ce billet a pour objet d’expliquer simplement pourquoi elles sont si nombreuses tout en étant si peu connues.

Il suffit de prendre le problème dans l’autre sens pour comprendre. Tout le monde peut créer de la monnaie, c’est-à-dire que tout le monde peut décider de créer avec une feuille de papier et un stylo des comptes dans une unité monétaire ad hoc, appelée Schtroumpf par exemple, et proposer à quiconque d’échanger ses biens et ses services contre des prix en ces Schtroumpfs, par un compte supplémentaire ou mis à jour, tenant le compte des transactions effectuées en Schtroumpfs. Après tout, chacun est libre, pourquoi ne pas se mettre d’accord pour utiliser des Schtroumpfs plutôt que des euros à l’avenir douteux. Et, conformément au vœu de Hayek, chacun choisirait la monnaie dans laquelle il a le plus confiance en l’échangeant au cours qu’il souhaite par rapport aux autres, avec la bonne monnaie chassant la mauvaise, par le jeu du marché. Sauf que des problèmes se posent historiquement, qui éradiquent cette possibilité :

Si nous recherchons une monnaie, c’est pour avoir un moyen de paiement universellement accepté, la référence étalonnant toutes les autres. Nous tendons donc encore plus qu’à l’accoutumé au paradoxe de la concurrence : un seul acteur survit à la compétition est devient de fait un monopole. Pour choisir entre différentes monnaies concurrentes, nous choisirons d’abord celles qui nous sont le plus indispensables, ensuite celles qui sont très largement acceptées à défaut d’être indispensables, enfin éventuellement seulement nous accepterons d’autres monnaies. Or, l’État, par décision souveraine, peut imposer la demande pour sa monnaie en taxant dans ladite monnaie ; il suffit donc qu’il la gère grossièrement aussi bien que ses concurrents privés pour qu’il les éliminent inéluctablement, chacun préférant une monnaie dont la valeur pour soi est sûre plutôt qu’une monnaie soumise à conditions. À côté, les tickets restaurants font pâle figure, même si je concède volontiers qu’ils sont l’objet de pratiques monétaires.

Plus fort encore, si les autres monnaies ont des cours flottants, par exemple parce que ceux qui les acceptent en paiements exigent néanmoins des décotes, alors la monnaie d’État devient refuge de l’esprit pour les simples particuliers : ils pourront s’acquitter de leurs taxes sans se soucier de les changer trop tôt ou trop tard, mais attirera les spéculateurs qui feront parfois de grosses fortunes en brutalisant les cours, donc ils radicaliseront le réflexe de refuge vers la monnaie d’État. Ainsi des Bitcoins, qui, malgré une certaine vogue, restent un curiosité vu qu’en l’espace d’une seule année, leur valeur en dollar a varié de 1 à 10, pareil pour l’euro :

Cours du Bicoin en euros

On peut s’amuser à détenir quelques bitcoins pour participer à l’aventure, mais veut-on vraiment, anxieusement, savoir quand racheter ou revendre ses bitcoins pour payer ses taxes en euros ? Les bitcoins sont un loisir, lorsque les comptes en euro sont déjà solides, on s’offre un compte en bitcoin et on voit ce qu’on peut faire avec. La seule chance pour le bitcoin de s’imposer est que l’eurosystème s’effondre, il le remplacerait comme le Rand sud-africain a remplacé le dollar zimbabwéen. L’espoir lui est permis, mais même en ce cas, ça ne durera qu’un temps.

Historiquement, ce problème de change est partiellement pallié en prenant une couverture : il est promis d’échanger la monnaie de son porteur contre autre chose. Hier, c’était de l’or ;aujourd’hui, c’est la monnaie d’État elle-même, pour la monnaie bancaire comme pour les chèques-restaurant. Il a l’immense inconvénient de ne pas suivre le volume de production, créant tantôt inflation, et le plus souvent déflation. La déflation est la plus redoutable : les prix baissant parce qu’il n’y a pas assez d’argent, mieux vaut épargner pour pouvoir acheter plus de chose avec la même somme plus tard ; mais en épargnant on retire de la monnaie de la circulation… Pire, pour baisser les prix, il faut prédire en temps réel l’évolution de la production entre la décision du prix et son paiement (par exemple les salaires versés par un employeur, les mensualités d’un prêt) et négocier la variation de prix dû à l’évolution entre offre et demande. Le rapport de force joue déjà beaucoup lorsque les prix sont stables, dans de tels conditions, les agents économiques seront encore plus aux abois : les adaptations coûteront le plus aux plus fragiles, qu’on n’empêchera de couler qu’en extrême nécessité. Le bitcoin est un cadeau particulièrement empoisonné de ce point de vue : à terme, la masse de bitcoins dans le monde n’évoluera plus, ce qui veut dire que ce problème de masse monétaire accommodant l’épargne, résolu par Keynes et qui est revenu depuis le retour du libéralisme dans les années 1970 (la différence entre l’Investissement et l’Épargne excédentaire, déprimant l’économie) se posera de manière paroxystique.

Or, en cas de désordre laissant les individus désemparés, pour retrouver une emprise sur nos destins, nous nous adressons à la structure par excellence destinée à trancher les nœuds gordiens et rétablir un ordre commun : l’État. Pourquoi dès lors chipoter mesquinement sur la présence d’une monnaie d’État, pourquoi plutôt ne pas conseiller une meilleure gestion de cette monnaie ? C’est la position néochartaliste.

L’État n’est pas le seul à frapper monnaie parce que les autres n’essayent pas, mais parce qu’ils n’y parviennent pas aussi efficacement : tout comme la police ou l’armée, la monnaie est par excellence un bien commun dont la gestion lui incombe…

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Que change la dégradation de Standard & Poor’s ?

Pas grand chose, en vérité.

Souvenons-nous, en août, Standard & Poor’s (déjà elle même s’il y en a que trois) avait abaissé le AAA américain. Comme ou peut le constater sur ce graphique (cliquez dessus pour l’agrandir), ce moment de la dégradation correspond très exactement à une poursuite de la tendance baissière des taux d’intérêt :

On peut, pour sauvegarder un peu du prestige des agences de notations, estimer que la hausse observée début 2011 anticipe la dégradation. Donc qu’elle n’est pas totalement sans effet. Les mauvaises langues (dont je fais partie) rétorqueront que les S&P’s et consorts ne font que suivre les mouvements du marché et acter ce qu’elles estiment être une insolvabilité détectée par lui. Mais bien pire encore est le fait qu’une fois cette dégradation enfin survenue, la crise mimétique retombe à plat ! Les spéculateurs peuvent faire monter la mayonnaise, en l’occurrence les taux, tant que le défaut est « imminent », mais lorsqu’il doit être là et que tout le monde peut constater son absence, les taux retrouvent leur tendance globales de ces dix dernières années : à la baisse. Il semble même que les spéculateurs soupçonnaient leur supercherie, puisque seuls les bons du Trésor à 10 ans ont anticipé la dégradation, les bons à 1 an se cramponnant à leur platitude.

À l’inverse, et toujours si on soupçonne les spéculateurs d’avoir des arrières-pensées, entre 2004 et mi-2007, ils se sont mis à anticiper un gros accident, mais passager : seuls les bons à 1 an montent et rejoignent ceux à 10 ans jusqu’à les hisser à leur tour le premier semestre 2006 (normal : on ne va pas offrir un prêt moins cher si l’emprunteur met plus longtemps pour le rembourser). La précédente fois ou les deux courbes étaient jointes était la crise des .com, elle aussi un crise grave mais passagère. De mi-2006 à mi-2007 ils retiennent leur respiration, puis, trop pressés de faire face à leurs échéances lors du déclenchement de la crise, ils n’ont plus le cœur à ce petit chantage inconséquent : au lieu d’éprouver plus de difficultés encore à se financer, comme la thèse du budget de l’État identique à celui d’un ménage le suggère, il y trouve un surcroît de facilité. Au Japon, cela fait deux décennies que les spéculateurs n’essaient plus, peu ou prou, de rouler des mécaniques…

On peut encore remarquer d’autres choses, mais ce qui compte c’est de comprendre que, lorsqu’un État disposant de sa souveraineté monétaire laisse cette marge de manœuvre aux financiers de pouvoir jouer un petit chantage en faisant croire qu’ils pourraient avoir mieux à faire que de laisser les réserves excessives être épongées par les bons du Trésor, alors les marchés financiers ne peuvent que jouer à se faire peur, moduler un peu les taux d’intérêt, avant de rentrer dans le rang, tels des enfants capricieux faisant semblant de bouder le repas familial et menaçant de prendre le grand large, avant de s’installer à table et de soulager leurs estomacs criant famine. Comme je l’avais expliqué en citant Jacques Rueff, la monnaie souveraine est la créature de l’État et n’a pas d’utilité autre que celle que lui donne l’État. Dégradation ou pas dégradation.

Maintenant la France. La dégradation de la France a-t-elle un impact ? Non plus, mais l’euro complique encore plus la chose. Au lieu de ne pouvoir financer qu’un seul Trésor, les banques commerciales en ont plusieurs à disposition, elles peuvent donc encore plus crédiblement jouer à se faire peur, en préférant un Trésor au dépend de l’autre. Contrairement à leurs banques centrales, les Trésors ne sont presque que de quelconques ménages ou entreprises. Mais tout comme les banques centrales, et parce qu’elles sont les États, les garants de l’ordre public à commencer par les contrats de prêts, je crois pouvoir affirmer qu’on trouvera toujours un arrangement pour empêcher le défaut de paiement, mais en se faisant beaucoup plus peur dans l’intervalle. L’autre problème de ces inéluctables arrangements, c’est qu’ils sont politiquement très visibles, plutôt que d’être les opaques et désincarnés marchés. En Grèce, par exemple, la population se doute manifestement de quelque chose… J’avais expliqué que le système de pur crédit ne peut que faire faillite ou dégénérer en cavalerie, nous y sommes.

Une autre chose protège la France : Malgré tout, elle demeure la seconde puissance économique de l’eurozone, s’il faut fuir un Trésor pour se réfugier vers un autre de la zone euro, la France sera nettement plus le second par une tendance très lourde. Ce n’est pas éternel, car, à force de se faire dépecer sa puissance, industrielle notamment, les marchés pourront jouer à lui faire beaucoup plus peur, c’est-à-dire à exiger beaucoup plus avant de se résoudre à l’inévitable financement du Trésor français. Les Grecs peuvent en témoigner. Sous la contrainte psychologique que l’élite s’est elle-même créée, elle est capable d’imposer à un peuple ainsi déboussolé la pseudo-nécessité de plans de rigueur, d’appauvrissement généralisé, de renoncement à son modèle social, puisqu’il « n’y a plus d’argent », et effectivement de ne plus mettre l’argent sur la table en pratique ! La règle d’or, encore imposée aujourd’hui alors qu’il n’y a même plus l’or, est l’arme pour conformer la réalité à l’idéologie. En vain, si l’on en croit l’histoire et la philosophie : tout principe rencontre son maître une fois confronté au principe de réalité. En l’occurrence, à force de supprimer tout ce qui ne cadre pas avec l’idéologie, l’économie sera morte guérie par une dépression de grande ampleur type années 1930…

Il est temps de retrouver un pacte social fondé sur la coopération, plus que la compétition de marché. Un pacte social fondant la monnaie sur le plein emploi, plutôt que sur l’illusion que tout le monde peut créer de l’argent comme il le souhaite plus que personne n’en crée : ce n’est que  du crédit à rembourser avec intérêts… C’était un système fondée sur l’hypocrisie et qui s’effondre dans la confusion ; il ne méritait pas mieux. Reste à sauver les pauvres hères embarqués dedans sans s’en rendre toujours compte, loin s’en faut.

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